亞馬遜發行250億美元債券 為兩千億美元AI資料中心建設籌資

亞馬遜於7月初發行250億美元債券，為其兩千億美元的資料中心建設計畫籌資，這是任何超大規模雲端業者史上最大的單年資本支出承諾。執行長安迪·賈西（Andy Jassy）正押注雲端業務於AI需求之上，而這項需求尚未產生相匹配的營收。

「我們在AWS第一波大規模成長週期中經歷過這個循環，我們對結果感到滿意，」賈西在第一季財報電話會議上對分析師表示，他將當前情況比擬為2014至2017年期間，當時亞馬遜的基礎設施支出為之後長達十年的雲端主導地位鋪路。

此次債券發行使亞馬遜的長期債務從一年前的656億美元增至1,191億美元，同時 trailing 自由現金流暴跌95%至12億美元。AWS第一季營收年增28%，營業利益率達37.7%，創下15季以來最快增速，季末合約負債餘額達3,640億美元。僅亞馬遜自研AI晶片Trainium就持有2,250億美元的營收承諾。

此波支出正值穆迪（Moody's）警告「前所未見的」超大規模雲端業者資本支出恐威脅整個行業的信用品質，該機構指出2026年資料中心承諾金額達1.2兆美元，六家公司的直接債務達4,600億美元。在賈西披露兩千億美元計畫後的一週內，亞馬遜股價下跌6.5%，收於233.66美元。

債券背後的數學

亞馬遜於7月初完成的250億美元債券發行，展現了其AI基礎設施雄心的規模。該公司當前的支出速度已超過2022年的歷史高峰，當年資本支出達636億美元，自由現金流為負169億美元。兩年內，營運現金流攀升至1,395億美元，淨利潤升至777億美元——這是賈西寄望重現的模式。此次債券的利息支出為8億美元，相較於AWS年化約300億美元的營業利益，成本仍在可控範圍內。亞馬遜的利息覆蓋率為35倍，淨債務對EBITDA比率為0.45。

信用風險辯論

穆迪的警告為此輪資本支出週期注入了一絲謹慎。該評級機構表示，相對於營收而言，沉重的資本支出將導致自由現金流下滑，並損害槓桿比率，尤其是當這些支出以債務融資時。Meta披露了5,000億美元的AI相關承諾，其中透過可變利益實體結構產生460億美元的資產負債表外風險。標普（S&P）調降甲骨文（Oracle）評級，部分原因在於其超過50%的剩餘履約義務依賴於OpenAI——一家未獲評級的私人公司。輝達（Nvidia）正洽談為OpenAI的2,500億美元債務提供擔保，此舉將考驗穆迪是否願意將輝達的AA評級列入觀察名單。

亞馬遜的優勢在於其資本支出背後需求的多元性。AWS的3,640億美元合約負債包括來自數千家企業客戶的承諾，而非僅兩三家AI實驗室。Trainium的2,250億美元承諾屬於合約約定，而非投機性質。廣告業務目前 trailing 營收年化達700億美元，提供了第二條高利潤現金流來源，可抵銷基礎設施支出。

分析師整體仍偏多頭。在覆蓋亞馬遜的62位分析師中，所有人均給予買入或強力買入評級，平均目標價為313.13美元，意味著較公告後低點有34%的上漲空間。該股目前交易在 trailing 本益比30倍及前瞻本益比29倍，股東權益報酬率為24.3%。

問題不在於亞馬遜是否有能力負擔兩千億美元的資本支出——以35倍利息覆蓋率和0.45的淨債務對EBITDA比率來看，答案是肯定的。問題在於AI營收能否在合理的時間範圍內實現，以證明這筆支出的合理性。賈西表示，AWS資料中心資產的使用年限超過30年，晶片則為五至六年，意味著投資週期是以十年而非季度來衡量。對於願意放眼短期現金流壓縮的投資人而言，過往資本支出週期的模式顯示，另一端的複利效應歷史上一直獎勵著有耐心的投資者。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。