雲端積壓訂單激增150%至1.7兆美元 AI資本支出加速轉化為營收

超大規模雲端服務商的訂單積壓量同比激增逾150%至約1.7兆美元，增速為資本支出的兩倍以上，顯示AI基礎設施投資正轉化為合約營收。

摩根大通分析師馬克·希爾斯基（Mark Schilsky）表示：「雲端訂單積壓和淨新增年度經常性營收的成長速度遠超資本支出，意味著未來營收應足以覆蓋當前的基礎設施投入。」

亞馬遜執行長安迪·賈西（Andy Jassy）上調了對AWS的長期展望，表示雲端業務最終可能成為年營收達1兆美元的業務，為其先前預估的兩倍，並稱截至2028年的需求看起來「令人驚嘆」。微軟、Alphabet和Meta的高層也呼應了這一主題，稱AI商業化仍處於早期擴張階段。

標普500指數資訊科技類股目前的遠期本益比約為20倍，接近其歷史區間的第一百分位，低於10年平均的23倍。摩根大通估計，排除半導體類股的超大型科技股，其估值倍數較2018年後的平均水準低了超過兩個標準差，若估值正常化，意味著有30%至56%的上行空間。

訂單積壓超越資本支出 需求轉向推論運算

訂單成長與支出之間的差距，標誌著AI投資辯論的轉捩點。一年多來，投資人一直質疑投入AI基礎設施的數兆美元能否產生回報。積壓訂單數據顯示情況恰恰相反：超大規模雲端服務商鎖定營收的速度快於其建設產能的速度。

摩根大通的希爾斯基表示，150%的訂單積壓成長與約80%的資本支出成長之間的落差，顯示AI基礎設施的潛在營收回報正優於市場預期。亞馬遜的賈西表示，企業對AI推論服務的採用仍處於早期階段，企業客戶才剛開始擴大部署規模。第二季財報季強化了這一主題：標普500指數獲利成長的市場共識預期已從財報季初的22.4%上調至目前的約45%，這是除衰退後復甦期外，史上最陡峭的修正路徑之一。

獲利預期上修之際 估值同步壓縮

基本面改善並未伴隨估值倍數的擴張。在7月的拋售之後，標普500指數IT類股目前的交易價格約為遠期本益比20倍，接近一年低點，低於10年平均的23倍。排除半導體類股的超大型科技股，其估值倍數較歷史平均水準低了超過兩個標準差。

德意志銀行的數據顯示，儘管獲利成長和預期大幅上調，機構投資人對大型科技股的持倉僅為適度超配——遠低於過去強勁獲利週期中看到的持倉水準。今年資金集中在半導體類股，導致更廣泛的超大型科技股持倉不足。

摩根大通認為，如果市場敘事從「資本支出是否過度」轉向「回報正在實現」，科技股漲勢的下一階段可能來自板塊內部的輪動，而非半導體類股的進一步走強。MAGS指數已從近期低點反彈約10%，重新站上200日移動平均線，該均線已轉為走平——從歷史上看，這種型態在較長時間的盤整後往往預示著更強勁的突破。

對投資人而言，當前格局是估值壓縮與基本面改善及持倉不足並存。城堡投資（Citadel）的史考特·魯布納（Scott Rubner）表示，7月完成了市場所需的技術性重置，散戶拋售、槓桿降低和持倉集中度下降，清除了初夏反彈期間累積的過剩部位。回購靜默期正陸續結束——以市值計算，標普500指數中約45%的成分股今日已符合回購資格，到下週將升至75%，到8月中旬將達85%——在持倉重建之際恢復了股票需求的重要來源。若摩根大通的論點成立，超大型科技股的重新評價可能吸引大量資金流入。

本文僅供參考，不構成投資建議。