锁定效应助力三大住宅建筑商，高利率下仍具优势

要点回顾：

• D.R. Horton、Lennar 和 PulteGroup 因 61% 的婴儿潮一代拒绝卖房而受益
• 美国二手房供应萎缩，新建住宅填补市场缺口
• 三者股价均低于分析师目标，未来降息选择权构成潜在利好

美国的住房锁定效应正在加深。根据美国人口普查局的数据，61% 的婴儿潮一代表示永远不会出售自己的住房，这迫使购房者转向新建住宅市场，从而使三家住宅建筑商得以承接二手房市场无法满足的需求。

"二手房的供应受到结构性限制，因为锁定了低于 4% 按揭利率的房主缺乏搬家的财务动力，"一位追踪该行业的高级住房分析师表示。"这使得新建住宅成为满足人口结构驱动需求的主要释放阀。"

美国最大的住宅建筑商 D.R. Horton 在最近一个季度实现了 76 亿美元的综合收入，净销售订单增长 11%，接近 2.5 万套住房。其按揭贷款交割中约 65% 面向首次购房者，平均成交价比美国新房均价低约 30%——这是对按揭利率最敏感的购房者群体的一项战略性押注。该股交易价格接近 146 美元，市盈率约 13.6 倍，而分析师共识目标价为 168.54 美元。

Lennar 报告了一个较为艰难的季度，住宅销售收入同比下降 13% 至 63 亿美元，每股摊薄收益为 93 美分。但该公司将直接建筑成本削减了 7%，并将库存周转率从一年前的 1.7 倍提升至 2.5 倍。凭借 21 亿美元现金和 15.7% 的负债资本比，Lennar 拥有足以度过当前利率环境的资产负债表。该股交易价格接近 91 美元，市盈率约 13 倍，共识目标价约为 100 美元。

PulteGroup 采取了不同的策略，瞄准那些拥有可动用股权的换房升级买家和活跃老年买家。第一季度，换房升级买家的新增净订单增长 3%，而活跃老年买家同比增长 14%。该公司季度末持有 18.4 亿美元现金，负债资本化率为 12.3%，是行业中最为干净的资产负债表之一。管理层还批准了 15 亿美元的股票回购计划，表明其相信当前估值代表了机会。该股交易价格接近 119 美元，市盈率约 11.5 倍，目标价为 140.71 美元。

为什么锁定效应是结构性的，而非周期性的

美国人口普查局的住房空置与自有率调查显示，2024 年第二季度，65 岁及以上家庭的自有住房率为 78.6%。仅有 10% 的婴儿潮一代计划在未来五年内出售住房，低于 2024 年的 15%，而 61% 的人表示从未打算出售。许多人早在几十年前就已还清按揭贷款，几乎没有理由进入一个 30 年期固定利率仍高于 6% 的市场。

这一动态意味着，新建住宅实际上是唯一增长的住房供应来源。美联储自 2025 年 9 月以来已累计降息 75 个基点，将联邦基金利率降至 3.75%，而 10 年期美国国债收益率为 4.49%。如果利率环境进一步走软——高盛资产管理已指出 2026 年可能再降息两次——那么随着可负担性改善和订单积压加速，住宅建筑商股票可能迎来重新估值。

对投资者而言，这三家建筑商为同一结构性主题提供了不同的暴露方式。D.R. Horton 提供了最广泛的入门级住房管线。Lennar 代表了一个拥有堡垒级资产负债表的复苏故事。PulteGroup 则瞄准在利率变动时最具财务灵活性的细分人群。三者股价均低于分析师共识目标，且都受益于一个短期内不会恢复的二手房市场。

本文仅供参考，不构成投资建议。