中国叫停跨境总收益互换交易，阻断1150亿美元离岸投资通道

中国证券监管机构于6月23日指令券商冻结新增跨境总收益互换头寸，封堵了境内资本投资海外股票最热门的通道之一。

据知情人士透露，包括中国国际金融股份有限公司在内的至少四家国有券商，周二晚间通知机构客户，不再允许通过跨境总收益互换新增敞口。该限制仅适用于新增头寸——现有持仓可维持或减持，但不得轮换至不同的证券。

"此举实际上冻结了通过这一衍生品渠道流入海外资产的新增资金管道，但现有头寸不受影响，"一家受影响券商的高管表示。因事态敏感，该人士要求匿名。

中国证券业协会数据显示，截至2023年11月底，中国券商的跨境场外衍生品账簿（含TRS产品）规模达8254亿元人民币（约合1147亿美元）。中金公司是仅有的十家获准提供TRS服务的券商之一，在该市场中扮演着举足轻重的角色。此前沪深300指数已跌至2019年初以来最低水平，凸显出监管层在市场严重承压期间遏制资本外流所面临的压力。

此次暂停措施标志着北京方面控制资本外流的行动显著升级。跨境TRS产品此前已成为成熟投资者——尤其是私募股权基金——规避繁琐的合格境内机构投资者额度制度、获取美国科技股及其他海外股票敞口的"减压阀"。此番限制措施建立在2023年底出台的针对杠杆衍生品交易的监管指引基础之上，2024年2月又对境内投资者可配置于互换的总金额设置了明确上限。

监管为何此时收紧

此次行动恰逢中国股市再次走弱、人民币持续面临贬值压力之时。当国内市况不佳且本币承压，投资者寻求海外回报的动力就会加剧。通过阻断新增TRS头寸，监管机构在不触发可能进一步扰乱市场的现有头寸强制平仓的前提下，移除了一条关键资本外逃通道。

中国人民银行自2024年8月最后一次降息15个基点以来，一直将一年期中期借贷便利利率维持在2.50%，而境内人民币兑美元汇率已跌破7.30。中国十年期国债与美债之间的利差约为200个基点，持续构成资本寻求海外更高回报的结构性动力。

对投资者的影响

对于依赖TRS结构建立海外科技股敞口的中国私募股权基金而言，直接后果是投资组合只能缩水。据一位百亿级私募基金人士透露，部分基金现在面临"只可卖出、不可轮换"的限制。如果管理人需要进行资产再平衡或筹集现金，这可能会对通过这些结构持有的美国科技股形成不对称的卖出压力。

这些限制措施可能会将部分需求推向连接上海、深圳和香港的股票互联互通机制，或转向仍有限额的QDII额度。但对于投资非香港上市的外国股票——尤其是美国上市科技公司——而言，这两个渠道都无法提供与TRS相媲美的灵活性。

上一次北京方面对热门跨境投资渠道实施类似限制——即2017年对境外收购的整顿和2021年对QDII额度的收紧——之后的一个季度内，通过正式渠道的资金外流减少了约30%，国家外汇管理局的数据显示。此次若出现类似情况，将进一步压缩本就低迷的中国境内金融体系资本外流规模。

本文仅供参考，不构成投资建议。