UBS 首次覆蓋宇樹科技，股價達前瞻銷售額 54 倍

瑞銀首次覆蓋宇樹科技，以 2027 年預估銷售額 54 倍評等，押注硬體主導地位將助其人形機器人製造商度過 AI 轉型。

瑞銀以 2027 年預估市銷率 54 倍首次覆蓋宇樹科技，指出 60.3% 的毛利率與 31% 的全球出貨占比，證明其在人形機器人產業的硬體領導地位。

「宇樹在『小腦』——運動控制與動態平衡——以及硬體本體技術方面領先，但 AI 泛化的『大腦』仍是產業共同的瓶頸，」瑞銀分析師在 8 月 28 日的首次覆蓋報告中寫道。

該公司於 8 月 19 日在上海科創板上市，以每股人民幣 150.8 元募資人民幣 61 億元。股價此後已上漲約三倍。營收從 2023 年的人民幣 1.59 億元成長至 2025 年的人民幣 17 億元，年複合成長率達 140%，淨利潤達人民幣 2.78 億元。2025 年人形機器人出貨量達 5,500 台，約占全球 18,315 台總需求的 30%。

瑞銀表示，54 倍的前瞻銷售額倍數已反映至 2028 年 53% 的營收成長。進一步上漲空間取決於 AI 泛化的進展與可持續的獲利轉化，因公司正將研發支出轉向具身 AI 模型。

宇樹的優勢始於垂直整合。公司自行設計執行器、馬達驅動器、控制系統與結構件——僅執行器一項就占人形機器人物料清單成本逾 40%。其自研 M107 馬達提供 360 牛頓米的峰值扭力與 10,000 牛頓的最大拉力。準直驅架構將高扭力密度馬達與低減速比行星齒輪箱及高頻寬力控制相結合，此設計適合跑步、跳躍等高動態動作。

這項硬體能力已轉化為出貨量。宇樹 2025 年銷售 5,215 台人形機器人，居所有製造商之首，累計已售出逾 33,000 台四足機器人。海外營收占總銷售額逾 40%。該公司機器人連續兩年登上中國春節聯歡晚會，並在首屆世界機器人運動會上贏得 11 枚獎牌。

成本結構是護城河

宇樹 2024 年將人形機器人平均售價下調 56%，2025 年再下調 36%，但同期毛利率卻從 43.6% 攀升至 60.3%。售價下降而毛利率上升的組合在硬體產業中罕見。全棧自研設計壓縮了物料清單成本，而產業最大出貨量提供了採購議價能力。人形機器人目前貢獻營收的 51%，高於 2024 年的 27%，毛利率達 63%，而四足機器人為 57%。

與同業的毛利率差距十分懸殊。宇樹 60% 的毛利率，相較於優必選的 38% 與越疆科技的 46%。扣除股權激勵後，宇樹的管理費用率為 2.97%，而同業介於 47% 至 75% 之間。

「大腦」缺口與 DeepSeek 押注

工業應用僅占全球人形機器人需求的 3%，因為 AI 泛化對於非結構化任務仍顯不足。宇樹正透過雙軌路線應對：世界模型與視覺-語言-行動模型。該公司分別於 2025 年 9 月與 2026 年 1 月開源了 UnifoLM-WMA-0 與 UnifoLM-VLA-0。

公司已承諾將約 39% 的 IPO 募資投入具身 AI 研究，未來兩至三年計畫投入逾人民幣 20 億元。8 月，DeepSeek 戰略入股宇樹 IPO——認購 933,400 股，價值約人民幣 1.41 億元，鎖定期 36 個月——並簽署涵蓋通用 AI、高性能機器人與 AI 基礎模型的備忘錄。此次合作將 DeepSeek 的大模型能力與宇樹的硬體及物理世界數據相結合。

瑞銀預測，全球人形機器人需求將從 2025 年的 18,315 台成長至 2030 年的 325,000 台，年複合成長率逾 70%，創造約 160 億美元的市場。宇樹的新生產基地將新增年產能：人形機器人 75,000 台、四足機器人 115,000 台。

短期壓力真實存在。2026 年上半年淨利率降至 24%，因研發支出年增 150%，且工廠搬遷拖累毛利率。瑞銀預期淨利率到 2028 年將穩定在 19% 以上，淨利潤至 2030 年以 57% 的年複合成長率增長。該股目前交易價格約為 IPO 價格的四倍，而 54 倍的前瞻銷售額倍數幾乎未留下執行失誤的空間。

本文僅供參考，不構成投資建議。