科創50跌5% A股科技去槓桿未見底部

A股科技股持續承壓，交易驅動的去槓桿過程尚未結束，兩大關鍵底部訊號仍未出現。

上週科創50指數跌幅逾5%，A股融資融券餘額下降逾300億元人民幣，融資買入活動降至今年以來最低水平。

國金證券在7月12日報告中表示：「熱門板塊的交易集中度與看漲情緒均需進一步降溫，方能形成可持續的底部。」

科創50指數的5日移動平均波動率溢價為負2.2%，遠未達到此前去槓桿階段中負8%的谷底。期權交易者對隱含波動率的定價低於實際波動率——這一異常現象顯示杠杆持倉意願減弱。TMT板塊佔A股總成交比重仍處高位，通信與電子類股在過去一個月創下最高的融資買入成交比。

國金證券認為，此輪修正屬交易驅動而非基本面惡化，並指出AI代幣使用量與市值加權價格均持續上升。Meta Platforms Inc. 宣布在加拿大投資130億加元建設數據中心，亦緩解了市場對產能過剩的擔憂。該公司的AI實體消費指數持續攀升，若該指數轉跌，方為結構性持續下行的訊號。

三大訊號確認去槓桿正在進行

國金證券歸納出交易型去槓桿的三項指標：融資餘額增長放緩或明顯下降、融資買入活動急劇萎縮，以及期權隱含波動率低於實際波動率。目前這三項指標均已觸發。

上週A股融資餘額下降逾300億元人民幣，融資買入佔總成交比率降至年初以來新低。在期權市場，科創50合約的隱含波動率已滑落至20日實際波動率之下——韓國KOSPI 200期權亦出現類似模式，一個月期隱含波動率低於30日實際波動率。由於期權交易具有顯著的內嵌槓桿效應，負波動率溢價本身即為去槓桿的證據。

歷史顯示交易型修正可能進一步加深後才會結束

自2024年9月開始的本輪上漲以來，A股已歷經四次去槓桿階段：2024年11月、2025年3月、2025年10月至11月，以及2026年6月中旬。每一次均出現在大幅上漲之後，並伴隨波動率放大。

2015年的經驗可作為警示。在監管機構打擊表外融資後，融資餘額崩跌，引發移動互聯網指數首波下跌。該指數隨後反彈，但隨著營收增長、毛利率與股本回報率惡化，2016年底展開持續性下跌。同樣地，寧組合指數在2021年底隨融資餘額下滑而下跌，2022年第二季反彈，此後因盈利增長減弱而進入長期下行。

基本面仍是下一階段的關鍵

目前，AI相關科技股的基本面環境仍相對穩定。大型語言模型的代幣使用量與市值加權價格近幾週均已回升。國金證券的AI實體消費指數——追蹤AI基礎設施的實際需求——仍在上升，該機構表示，該指數的轉折點將決定當前修正是否演變為結構性下行。

國金證券指出，確認底部所需的兩項條件——TMT成交佔比顯著回落，以及看漲情緒回歸正常水準——目前尚未滿足。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。