永續合約對SpaceX 750億美元IPO的定價勝過華爾街投行

永續合約現已佔據約93%的加密貨幣衍生品交易量，越來越多的研究顯示，它們在比特幣和以太幣的價格發現中扮演主導角色。

「從歷史上看，我們觀察到永續合約主要在熊市反彈期間領先市場，」CryptoQuant研究主管Julio Moreno表示。「儘管現貨市場需求收縮，永續合約市場仍在引領價格走勢。」

此機制的極致體現在5月和6月，當時Hyperliquid、幣安和Coinbase的交易員在SpaceX 750億美元首次公開發行前數週便開始交易該公司的合成永續合約。在SpaceX以每股135美元在納斯達克掛牌的前一晚，Hyperliquid和幣安上的永續合約報價約當170美元——遠高於承銷商的定價。該股最終以161美元開盤，漲幅達19%，驗證了永續合約市場對首日需求的判斷比花費數月建構發行案的銀行更為精準。

SpaceX股價此後從6月高點下跌逾40%至約115美元，因約9億股鎖定的內部股將自8月6日起可開始出售。這一分歧凸顯了永續合約結構始終無法定價的一項限制：供給面。

《Journal of Financial Markets》中由Carol Alexander及其合著者進行的研究發現，無監管交易所上的永續合約是比特幣價格發現中最強的工具，而受監管的期貨和美國現貨交易所則是對這些波動做出反應，而非引領走勢。其他研究指出，幣安的永續合約市場是分散的加密貨幣市場中價格形成的主要來源。

資金費率——多頭與空頭持倉之間的定期支付，用於將永續合約價格錨定於現貨——既是機械性的錨定工具，也是情緒的即時指標。當永續合約價格高於現貨時，持有多頭的交易員需向空頭支付，從而使合約價格回歸標的資產價格。

「我們實際上調查了超過100名交易員，」鏈上交易平台Grvt聯合創始人Hong Yea表示。「如果你持有方向性倉位數週，資金費率並不會告訴你關於市場的新資訊，它只是在你等待方向正確的同時侵蝕你的損益。」

SpaceX案例證明，永續合約可以在完全沒有現貨市場的情況下運作。在大約三週的時間裡，全球最受關注的市場之一追蹤的是一家從未發行過公開股票的公司。每一個合成合約的設計都使其在股票開始交易的那一刻自動切換至SpaceX的真實股價，因此永續合約與最終開盤價之間的任何價差都將自行收斂。由於此次IPO超額認購已達四倍，價格方向幾乎從未有過懸念。

SpaceX以極端方式展現的，正是研究結論在常規加密貨幣交易中已然成立的事實：衍生品市場日益成為價格發現的主場，而現貨市場隨之跟進。永續合約擅長定價需求，但對供給面視而不見——每當比特幣反彈或暴跌行情從資金費率開始、而後才蔓延至現貨市場時，這個區別都值得銘記。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。