甲骨文創紀錄6380億美元積壓訂單 與股價下跌32%形成衝突

甲骨文的雲端積壓訂單達到6380億美元，創下任何軟體公司有史以來最大的訂單紀錄，然而股價一年內卻下跌32%，因為投資人質疑這些合約能否轉化為利潤。同期那斯達克綜合指數上漲22%，使甲骨文成為大型科技股中表現最差的公司之一，儘管管理層聲稱其擁有無可比擬的前瞻性營收能見度。

「這種前所未有的RPO（剩餘履約義務）為我們未來的營收成長提供了卓越的能見度，所有這些都有長期合約客戶承諾作為支撐，」財務長希拉蕊·麥克森在6月舉行的2026財年財報電話會議上表示。

甲骨文公布截至5月31日的財年全年營收為674億美元，年增17%，其中雲端基礎設施營收躍升77%至181億美元。剩餘履約義務——即已簽約但尚未履行的合約總值——年增5000億美元至6380億美元。麥克森表示，12%的積壓訂單將在未來12個月內認列，另有34%將在第13至36個月之間認列，這意味著僅從RPO就可在2027財年產生約770億美元的營收，到2029財年年度營收運行率將達1080億美元。

甲骨文的積壓訂單與股價之間的差距，反映了華爾街的根本分歧。看空者指出，激進的AI資料中心建設導致債務攀升和自由現金流萎縮。看多者則反駁，甲骨文在第四財季簽訂了670億美元的新合約，其中大多數為預付款或客戶自帶硬體（bring-your-own-hardware）安排，據公司表示「與其他合約相比，利潤率並未惡化」。

貨幣化之問

分析師分歧的核心問題在於，甲骨文能否以足以證明所投入資本合理的利潤率來轉化其積壓訂單。該公司持有750億美元的預付款和客戶自帶硬體合約，這種結構將部分基礎設施成本轉移給客戶。甲骨文預期，隨著其認列更多RPO營收，毛利率表現將有所改善，這將支持獲利成長。

分析師預測，甲骨文2027財年非GAAP每股盈餘僅成長5%至8.06美元，較2026財年27%的增幅大幅放緩，反映了資料中心投資的拖累。市場共識預期2029財年每股盈餘成長43%，屆時積壓訂單轉化將加速。

甲骨文的資本支出已引發與微軟Azure和亞馬遜網路服務（AWS）等超大規模雲端業者的比較，這些企業同樣在AI基礎設施上投入數十億美元。但甲骨文的策略有所不同：透過推動預付款和客戶自帶硬體結構，減少對外部融資的需求，同時鎖定客戶承諾。該公司750億美元的預付款和客戶自帶硬體合約，代表了一種結構性避險，抵禦了拖累其他AI基礎設施建設者的利潤率侵蝕。

估值缺口

甲骨文目前的交易價格為前瞻本益比的19倍，低於那斯達克100指數的25倍估值。如果甲骨文的每股盈餘在2029財年達到15.69美元，且股價與指數估值看齊，股價可能達到約396美元——幾乎是目前價格的2.5倍。

股價下跌的驅動因素，在於市場對甲骨文資本密集度的擔憂，因為該公司正建設AI資料中心以滿足雲端和AI工作負載的需求。即便合約簽訂加速，公司不斷攀升的債務負擔和縮減的自由現金流仍拖累了市場情緒。

對投資人而言，問題在於市場是否正在為一個利潤率問題定價，而甲骨文的預付合約結構和改善中的毛利率將在未來兩到三年內證明這種定價是錯誤的。6380億美元的積壓訂單提供了營收能見度；利潤率軌跡將決定該股目前的折價究竟是機會還是警訊。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。