那斯達克100韌性掩蓋日圓與信貸風險，AI需求突破1,150億美元

那斯達克100指數的韌性掩蓋了一個罕見的背離——AI需求突破1,150億美元，而日圓走強、信貸利差與美債殖利率同步收緊。

「科技股真正的風險不在於AI需求，而在於宏觀環境與系統槓桿突然轉向，」高盛交易部門主管Rich Privorotsky表示。

自8月中旬以來，科技業CDS利差持續擴大，但那斯達克100指數幾乎未見反應——與7月信貸壓力伴隨明顯回檔的情況截然不同。美國公債殖利率攀升，對高估值科技股構成壓力，然而大型股仍保持韌性。標普500指數的六個月實現相關性已降至11，此為2018年1月「波動率末日」（Volmageddon）事件前所見的水準。

由於SPX跨式期權（straddle）價格接近年內低點，選擇權市場正定價大型波動的風險極低。一旦價格最終朝任一方向突破，波動率可能劇烈反彈，迫使美國股市與全球風險資產迅速重新定價。

前沿AI模型持續攻克先前無法解決的難題。OpenAI已提出納維-斯托克斯方程（Navier-Stokes equations）的解決方案，其新一代Astra模型在超過10萬顆GPU上進行訓練，峰值功率達70至100百萬瓦——與前幾代相比是能力上的飛躍。需求未見降溫跡象。Google Cloud超過1億美元的AI訂單無論按季或按年計算均成長逾一倍。AI伺服器的投資回收期已壓縮至兩年以內，使用客製化晶片的營運商更縮短至約一年。博通（Broadcom）表示，實際AI需求已超過其2027財年1,150億美元的展望。

制約產業擴張的因素已從需求轉向電力供應、資料中心選址與供應鏈產能。根據高盛分析師，今年截至8月初，AI相關債券發行量已接近5,000億美元，約佔美國較高等級債券發行總量的五分之一。

日圓套利交易陰影籠罩，日本央行緊縮預期升溫

日圓升值正成為最具影響力的宏觀變數。隨著市場押注日本央行進一步收緊政策以及日本資金回流，日圓持續走強。美國財政部長貝森特（Scott Bessent）近日所言——「我現在是莊家……你大可以盡情跟我對賭」——幾乎未能扭轉這一趨勢。

風險核心在於以日圓融資的套利交易。若日本資金加速回流，國內債券與股票可能吸納更多資金流，同時迫使美國市場去槓桿化。從歷史上看，日圓走強與風險偏好下降及波動率上升相關。那斯達克100指數在此一周期表現出更高的耐受度，但這究竟是真正的韌性，還是宏觀傳導尚未完成，仍屬未知。

信貸市場已在發出警告。自8月中旬以來，科技業CDS利差持續穩步擴大。7月出現類似利差擴張時伴隨那斯達克100回檔；此番股市卻選擇無視。美債殖利率上升理應進一步壓制高估值科技股，但大型股已吸收這波壓力。

波動率壓縮為下一波行情鋪路

最具指標意義的信號或許在於波動率已壓縮至何種程度。標普500指數六個月實現相關性降至11，在過去25年中僅出現過兩次——分別是2007年2月與2018年1月，後者正是波動率末日崩盤的前兆。高盛分析師Garrett指出，如此極端的低相關性很少持續，指數波動率與凸性往往會迅速回歸。

SPX跨式期權價格接近年內低點，顯示市場正低估大幅波動的可能性。AI基本面持續強化、宏觀訊號日益惡化，加上那斯達克100指數遲遲不選邊站——此一組合為價格最終突破後的劇烈單向行情創造了條件。

本文僅供參考之用，不構成投資建議。