Những điểm chính:
Chủ tịch Fed Kevin Warsh đang thúc đẩy việc neo lại chính sách tiền tệ Mỹ xung quanh một thước đo lạm phát thay thế cho thấy giá cả đang tăng với tốc độ chưa bằng một nửa mục tiêu truyền thống của Fed — một sự thay đổi mà các nhà phê bình cho rằng có nguy cơ lặp lại sai lầm đánh giá thấp lạm phát của ngân hàng trung ương vào năm 2021.
Dữ liệu Chi tiêu Tiêu dùng Cá nhân (PCE) tháng 4 được công bố vào tuần trước đã kết tinh sự chia rẽ. PCE lõi, loại trừ thực phẩm và năng lượng, đã tăng 3,3% so với cùng kỳ năm ngoái, tốc độ nhanh nhất kể từ năm 2023. Chỉ số PCE trung bình đã cắt tỉa của Fed Dallas — vốn loại bỏ các biến động giá lớn nhất và nhỏ nhất mỗi tháng — chỉ ghi nhận 2,3%. Khoảng cách 1 điểm phần trăm là rộng nhất kể từ đợt tăng vọt lạm phát thời kỳ đại dịch.
"Dữ liệu chúng tôi sử dụng để đánh giá lạm phát hiện tại là khá không đầy đủ," Warsh phát biểu tại phiên điều trần xác nhận của Thượng viện hồi tháng 4, lập luận rằng Fed nên đặt trọng số lớn hơn vào các thước đo trung bình đã cắt tỉa. Ông mô tả PCE lõi là một "ước lượng thô" giữ lại quá nhiều biến dạng giá một lần từ thuế quan, các cú sốc địa chính trị và các danh mục biến động như giá thịt bò.
Sự khác biệt này mang hàm ý trực tiếp đối với lộ trình lãi suất. Lãi suất quỹ liên bang hiện ở mức 4,25% đến 4,5%, không đổi kể từ đợt cắt giảm 25 điểm cơ bản vào tháng 9 năm 2025. Thị trường OIS hiện đang định giá khoảng hai đợt cắt giảm 0,25 điểm phần trăm nữa vào cuối năm. Nếu Warsh thành công trong việc chuyển neo chính sách sang chỉ số trung bình đã cắt tỉa, thì trường hợp cho việc nới lỏng trong ngắn hạn sẽ được củng cố đáng kể — mức lạm phát 2,3% gần với mục tiêu 2% của Fed hơn nhiều so với mức PCE lõi 3,3%.
Điểm mù 48 Điểm Cơ bản
Tuy nhiên, ngày càng nhiều nhà kinh tế cảnh báo rằng thước đo trung bình đã cắt tỉa có thể đang đánh giá thấp một cách có hệ thống các áp lực giá. Nomura ước tính phương pháp luận hiện tại tạo ra độ lệch giảm khoảng 48 điểm cơ bản, nghĩa là lạm phát cơ bản thực sự gần với mức 2,8% hơn. Sự sai lệch này bắt nguồn từ cách tiếp cận cắt tỉa bất đối xứng của Fed Dallas: nó loại bỏ 31% biến động giá cao nhất mỗi tháng nhưng chỉ 24% ở mức thấp nhất, một thiết kế được hiệu chỉnh cho thời kỳ mà giá giảm phổ biến hơn giá tăng vọt.
Mô hình đó đã đảo ngược trong đại dịch, và đã tái xuất hiện dưới chế độ thuế quan của chính quyền Trump. Nhà kinh tế Tyler Atkinson của Fed Dallas đã cảnh báo không nên đọc quá nhiều sự lạc quan vào mức trung bình đã cắt tỉa hiện tại, lưu ý rằng thuế quan đã đẩy giá tăng trên một phạm vi hàng hóa rộng hơn, khiến cơ chế cắt tỉa loại bỏ nhiều mặt hàng lạm phát cao hơn dự kiến.
Thước đo thay thế của Employ America — một chỉ số trung bình đã cắt tỉa đối xứng loại bỏ tỷ lệ bằng nhau từ cả hai phần đuôi — đã ghi nhận 3% trong tháng 4. Thước đo của họ loại trừ nhà ở và giá quy đổi đạt 2,8% và đã tăng trong 13 tháng liên tiếp.
Thống đốc Fed Lisa Cook đã đưa ra quan điểm phản bác lại cách diễn giải ưa thích của Warsh, cảnh báo rằng lạm phát lõi đang "di chuyển theo hướng sai" và ngân hàng trung ương không thể có đặc quyền gạt bỏ dữ liệu chính thống.
Uy tín so với Sự thuận tiện
Câu hỏi sâu xa hơn là liệu việc chuyển hướng sang chỉ số trung bình đã cắt tỉa đại diện cho một sự thay đổi khuôn khổ có nguyên tắc hay một biện pháp biện minh thuận tiện cho chính sách dễ dàng hơn. Định nghĩa của riêng Warsh về ổn định giá cả cho thấy tiêu chuẩn có thể cao hơn bất kỳ thước đo đơn lẻ nào. "Tôi tin rằng ổn định giá cả nên là sự thay đổi giá cả đến mức không ai nói về nó," ông nói với Ủy ban Ngân hàng Thượng viện — một tuyên bố 18 từ ngụ ý rằng chiến thắng lạm phát đòi hỏi phải thay đổi nhận thức của công chúng, chứ không chỉ đạt được một mục tiêu thống kê.
Cựu nhà kinh tế Fed Riccardo Trezzi, hiện là người đứng đầu công ty nghiên cứu lạm phát Trezzi & Co., cho biết rủi ro là ngôn ngữ "nhìn qua" trở thành một công cụ để gạt bỏ dữ liệu bất tiện. "Vấn đề là liệu Fed sẽ nhất quán sử dụng một khuôn khổ chính sách coi các cú sốc giá là yếu tố tạm thời và chọn không phản ứng, hay sẽ sử dụng nó như một cách để phớt lờ dữ liệu lạm phát khó chịu," ông nói.
Lần cuối cùng Fed coi áp lực giá là nhất thời là vào năm 2021, khi PCE trung bình đã cắt tỉa cho thấy lạm phát tương đối nhẹ ngay cả khi các thước đo lõi tăng vọt. Trong vòng 12 tháng, CPI đã vượt 9% và Fed đã phải vật lộn với chu kỳ thắt chặt mạnh mẽ nhất trong bốn thập kỷ. Các nhà phê bình của Warsh cho rằng mô hình tương tự đang lặp lại: chỉ số trung bình đã cắt tỉa một lần nữa chạy thấp hơn nhiều so với các thước đo lõi, và chủ tịch mới của Fed một lần nữa thúc giục các nhà hoạch định chính sách nhìn xuyên qua dữ liệu.
Đối với thị trường, lợi ích mang tính nhị phân. Nếu chỉ số trung bình đã cắt tỉa là đúng và lạm phát đang hạ nhiệt về 2%, Fed có dư địa để cắt giảm lãi suất mà không làm bùng phát lại áp lực giá — một kịch bản hỗ trợ tài sản rủi ro và gây áp lực lên đồng USD. Nếu thước đo này đang đánh giá thấp lạm phát từ 48 điểm cơ bản trở lên, ngân hàng trung ương có nguy cơ tụt hậu so với đường cong một lần nữa, có khả năng buộc phải thắt chặt mạnh hơn sau đó, có thể gây ra một đợt bán tháo trái phiếu và điều chỉnh thị trường chứng khoán.
Quyết định lãi suất tiếp theo của Fed được lên lịch vào ngày 16-17 tháng 6. Warsh sẽ chủ trì cuộc họp đầu tiên của mình.
Bài viết này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và không cấu thành lời khuyên đầu tư.
