Sperandeo cảnh báo bảng cân đối kế toán 6.700 tỷ USD của Fed là điểm mù của thị trường AI

Bảng cân đối kế toán trị giá 6.700 tỷ USD của Cục Dự trữ Liên bang (Fed) gây ra rủi ro lớn hơn cho thị trường chứng khoán do AI dẫn dắt so với chính sách lãi suất, theo Victor Sperandeo, nhà giao dịch kỳ cựu từng dự đoán đúng cuộc sụp đổ năm 1987. Trong khi thị trường ám ảnh về việc liệu Fed có cắt giảm lãi suất quỹ liên bang hay không — hiện đang được giữ ở mức 4,25% đến 4,5%, không đổi kể từ tháng 12 — Sperandeo lập luận rằng thắt chặt định lượng (quantitative tightening) mới thực sự là điểm mù đáng kể hơn nhiều.

"Cắt giảm lãi suất làm giảm chi phí vốn, nhưng không đảm bảo khả năng tiếp cận tiền dễ dàng hơn," Sperandeo nói. "Thị trường đang tập trung vào đòn bẩy lãi suất trong khi đánh giá thấp đòn bẩy thanh khoản."

Sự khác biệt này có trọng lượng khi bảng cân đối kế toán của Fed đang ở mức 6.700 tỷ USD, giảm từ đỉnh gần 9.000 tỷ USD vào giữa năm 2022 nhưng vẫn cao hơn gấp đôi so với mức trước đại dịch. Dự trữ do các ngân hàng thương mại nắm giữ — thành phần bị ảnh hưởng trực tiếp nhất bởi việc giảm tài sản — chiếm khoảng 45% nợ phải trả của Fed, tương đương khoảng 3.000 tỷ USD. Ngân hàng trung ương đã cho phép tới 60 tỷ USD trái phiếu Kho bạc và 35 tỷ USD chứng khoán được đảm bảo bằng thế chấp rời khỏi bảng cân đối kế toán mỗi tháng, mặc dù đã giảm tốc độ vào năm 2024 để tránh lặp lại cuộc khủng hoảng thanh khoản tháng 9 năm 2019.

Đối với cổ phiếu AI đang giao dịch ở bội số cao, một cú siết thanh khoản có thể kích hoạt sự định giá lại mạnh. Chỉ số Nasdaq 100, đã tăng hơn gấp đôi kể từ đầu năm 2023 nhờ sự nhiệt tình với AI, đặc biệt dễ bị tổn thương trước những thay đổi trong điều kiện tài chính vượt ra ngoài lãi suất quỹ liên bang. "Nếu Fed tiếp tục thu hẹp bảng cân đối kế toán trong khi thị trường kỳ vọng cắt giảm lãi suất, sự mất kết nối giữa thanh khoản và định giá trở nên nguy hiểm," Sperandeo nói.

Tiền lệ năm 2019

Cuộc khủng hoảng repo tháng 9 năm 2019 cho thấy dự trữ dồi dào có thể biến mất nhanh như thế nào. Tháng đó, sự kết hợp giữa các khoản nộp thuế doanh nghiệp và một đợt thanh toán trái phiếu Kho bạc lớn đã làm cạn kiệt dự trữ từ khoảng 1.600 tỷ USD xuống còn 1.400 tỷ USD, đẩy lãi suất repo qua đêm lên trên 10%. Fed buộc phải can thiệp bằng các hoạt động repo khẩn cấp và sau đó nối lại việc mở rộng bảng cân đối kế toán. Tình tiết này để lại dấu ấn lâu dài cho các nhà hoạch định chính sách: Thống đốc Fed Christopher Waller đã nói rằng dự trữ dưới 9% GDP — khoảng 2.700 tỷ USD ở mức hiện tại — đại diện cho một ngưỡng quan trọng. Lần cuối cùng Fed cho phép dự trữ tiến gần đến mức đó, vào tháng 9 năm 2019, S&P 500 đã giảm 3% trong hai tuần tiếp theo trong khi lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 2 năm giảm 25 điểm cơ bản.

Warsh Nắm Quyền

Chủ tịch Fed mới Kevin Warsh, người chủ trì cuộc họp Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) đầu tiên trong tuần này, đã báo hiệu mong muốn có một bảng cân đối kế toán nhỏ hơn. Với tư cách là một thống đốc vào năm 2010, Warsh đã hoài nghi sâu sắc về nới lỏng định lượng, gọi đó là một "thí nghiệm" mang lại lợi ích không tương xứng cho các tổ chức tài chính lớn. Những phát biểu công khai đầu tiên của ông với tư cách chủ tịch, dự kiến sau cuộc họp FOMC tháng 6, sẽ được soi xét để tìm manh mối về mức độ quyết liệt ông sẽ theo đuổi việc thu hẹp bảng cân đối kế toán.

Thách thức là hai công cụ chính sách của Fed — lãi suất quỹ liên bang và bảng cân đối kế toán — đang di chuyển theo những hướng có khả năng xung đột. Trong khi thị trường tương lai định giá gần như không có cơ hội cắt giảm lãi suất tại cuộc họp tháng 6, với lạm phát đang chạy ở mức gần gấp đôi mục tiêu 2% của Fed, bảng cân đối kế toán tiếp tục thu hẹp. Điều này tạo ra thứ mà Sperandeo mô tả là một hỗn hợp chính sách nơi chi phí tiền vẫn cao trong khi nguồn cung tiền thắt chặt hơn nữa.

Đối với lĩnh vực AI, vốn đã thu hút dòng vốn khổng lồ nhờ kỳ vọng về một cuộc cách mạng năng suất, những tác động là trực tiếp. Nhiều công ty thúc đẩy đợt tăng giá — từ các nhà sản xuất chip như Nvidia đến các nhà cung cấp hạ tầng đám mây — phụ thuộc vào nguồn tài chính giá rẻ cho các chương trình chi tiêu vốn lớn. Một môi trường thanh khoản thắt chặt nhanh hơn những gì lãi suất cho thấy có thể làm tăng chi phí huy động vốn và nén các bội số định giá vốn đã đẩy thị trường lên cao hơn.

Cơ sở Repo Thường trực của Fed, được thành lập sau cuộc khủng hoảng năm 2019, cung cấp một tấm đệm chống lại căng thẳng thanh khoản cấp tính. Nhưng các ngân hàng đã miễn cưỡng sử dụng nó vì lo ngại sự kỳ thị từ giám sát. Darrell Duffie, giáo sư tài chính tại Đại học Stanford, đã nói rằng cơ sở này cần cải cách thêm để hoạt động như một van an toàn hiệu quả. Cho đến lúc đó, rủi ro về một sự kiện thanh khoản — và tác động không tương xứng của nó lên các tài sản được định giá cao — vẫn là rủi ro chính sách bị đánh giá thấp nhất của thị trường.

Bài viết này chỉ mang tính chất tham khảo và không cấu thành lời khuyên đầu tư.