Quy định kiểm soát tiền thuê nhà nổi lên như công cụ thận trọng vĩ mô khi tỷ lệ nợ quá hạn chung cư nhiều hộ gia đình chạm mức cao nhất trong 10 năm

Tỷ lệ nợ quá hạn của chứng khoán thế chấp thương mại (CMBS) đối với chung cư nhiều hộ gia đình (multifamily) đã vượt quá 7% vào cuối năm 2025 lần đầu tiên trong một thập kỷ, phơi bày cách thức mà hoạt động bảo lãnh phát hành mang tính đầu cơ trong lĩnh vực nhà ở cho thuê đã tạo ra sự mong manh mang tính hệ thống mà các quy định về kiểm soát tiền thuê nhà có thể giải quyết, theo một báo cáo mới của Viện Roosevelt.

"Quy định kiểm soát tiền thuê nhà không chỉ đơn thuần là phản ứng với các cuộc khủng hoảng trong quá khứ – nó là một công cụ để ngăn chặn cuộc khủng hoảng tiếp theo," Anisha Steephen, nhà phân tích chính sách tại Viện Roosevelt và là tác giả của báo cáo ngày 1 tháng 7, cho biết.

Báo cáo lập luận rằng nhà ở cho thuê đã trở thành một loại tài sản tài chính được tài trợ thông qua các chứng khoán thế chấp thương mại, được định giá dựa trên các dự báo về tăng trưởng tiền thuê trong tương lai thay vì khả năng chi trả của người thuê. Hơn một nửa trong số khoảng 100 tỷ USD các khoản thế chấp thương mại được chứng khoán hóa đáo hạn trong năm 2026 được dự báo sẽ không thể thanh toán khi đáo hạn, theo dữ liệu của Morningstar DBRS được trích dẫn trong báo cáo. Tỷ lệ dịch vụ đặc biệt (special servicing rate) đối với CMBS chung cư nhiều hộ gia đình đã đạt 8,3% vào đầu năm 2026.

Khi các cơ quan quản lý liên bang tháo dỡ các khuôn khổ giám sát hậu khủng hoảng 2008 – bao gồm việc đình chỉ các yêu cầu vốn Basel III và việc cắt giảm tài trợ hiệu quả cho Cục Bảo vệ Tài chính Người tiêu dùng (CFPB) – báo cáo xác định quy định kiểm soát tiền thuê nhà là một trong số ít các công cụ thận trọng vĩ mô có sẵn cho chính quyền tiểu bang và địa phương. Báo cáo lập luận rằng việc áp trần tăng tiền thuê nhà và tăng cường các biện pháp bảo vệ khỏi bị trục xuất sẽ nén chặt mức bù đầu cơ trong định giá bất động sản và buộc người cho vay phải bảo lãnh dựa trên thu nhập ổn định thực tế thay vì dựa trên sự dịch chuyển cư dân theo dự báo.

Khung lý thuyết Minsky Áp dụng cho Nhà ở

Báo cáo dựa trên lý thuyết của nhà kinh tế học Hyman Minsky rằng các hệ thống tài chính tự sinh ra sự mong manh, chuyển từ tài trợ thận trọng (hedge financing) thông qua tài trợ đầu cơ (speculative financing) và cuối cùng là vào các động lực Ponzi, nơi các giao dịch chỉ có hiệu quả nếu giá trị tài sản tiếp tục tăng vô thời hạn. Nhà ở cho thuê đã đi theo con đường này, Steephen lập luận. Một thập kỷ lãi suất gần bằng 0 đã cho phép người cho vay chấp nhận các bản dự án tài chính (pro formas) được xây dựng trên các giả định tăng trưởng tiền thuê mạnh mẽ, tạo ra một làn sóng các thương vụ mua lại được đòn bẩy quá mức mà chỉ có thể được phục vụ nợ thông qua việc tiếp tục dịch chuyển người thuê hoặc mức tăng tiền thuê vượt quá những gì thu nhập địa phương có thể hỗ trợ.

Cơ chế này vận hành thông qua tài trợ mua lại. Khi một tòa nhà chung cư nhiều hộ gia đình được rao bán, người mua cạnh tranh bằng cách trình bày với người cho vay các bản dự án tài chính dự báo thu nhập trong tương lai. Người mua có dự báo mạnh mẽ nhất có thể đảm bảo khoản vay lớn nhất và đưa ra mức giá mua cao nhất – và sau đó phải thực hiện được dự báo đó để trả nợ. Tại các thị trường có quy định ổn định tiền thuê kèm theo kiểm soát nhà trống (vacancy decontrol), điều này có nghĩa là phải dịch chuyển người thuê để phi điều tiết (deregulate) các căn hộ. Tại các thị trường không bị điều tiết, điều này có nghĩa là tăng tiền thuê vượt quá mức mà người thuê hiện tại có thể chi trả.

"Ngay cả một chủ nhà muốn có người thuê ổn định và tiền thuê hợp lý cũng thấy rằng, để cân bằng được bài toán tài chính, cấu trúc nợ mà người cho vay của họ đã phê duyệt đòi hỏi phải có sự dịch chuyển cư dân," Steephen viết.

Ngân hàng Signature như một Bài kiểm tra Sức ép (Stress Test)

Báo cáo sử dụng sự sụp đổ của Ngân hàng Signature vào tháng 3 năm 2023 như một nghiên cứu điển hình. Danh mục cho vay trị giá 11 tỷ USD của ngân hàng này đối với các tòa nhà có quy định ổn định tiền thuê đã được bảo lãnh dựa trên giả định rằng các chủ nhà sẽ dịch chuyển người thuê và chuyển đổi các căn hộ sang giá thị trường. Khi Đạo luật Ổn định Nhà ở và Bảo vệ Người thuê nhà năm 2019 của New York đóng các lộ trình kiểm soát nhà trống, các định giá đó đã sụp đổ. Tỷ lệ vốn hóa (cap rate) trên các tòa nhà có quy định ổn định tiền thuê ở Queens đã tăng vọt từ 3,95% năm 2018 lên 5,03% năm 2019, theo dữ liệu của Ariel Property Advisors được trích dẫn trong báo cáo. Đến năm 2024, một số bất động sản có quy định ổn định tiền thuê cao đang được giao dịch ở mức tỷ lệ vốn hóa gần 9%, so với mức điển hình trước cải cách là 3,5% đến 4,5%.

Tập đoàn Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang (FDIC) đã tiếp thị các khoản vay của Signature sau khi sụp đổ, nhưng ngay cả Ngân hàng Cộng đồng New York (New York Community Bank) – ngân hàng cho vay ổn định tiền thuê lớn khác của thành phố – cũng từ chối mua danh mục chung cư nhiều hộ gia đình mặc dù đã mua lại 12,9 tỷ USD tài sản Signature khác. Chính quyền thành phố cuối cùng đã can thiệp với 60 triệu USD từ quỹ hưu trí để bảo tồn 35.000 căn hộ.

Báo cáo lập luận rằng động lực tương tự cũng diễn ra trên toàn quốc. Arbor Realty Trust, một quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REIT) có trụ sở tại Long Island, đã trở thành người cho vay thống trị đối với các nhóm đầu tư chung cư nhiều hộ gia đình ở Vành đai Mặt trời (Sunbelt), báo cáo 570 triệu USD các khoản vay quá hạn và khoảng 500 triệu USD tài sản thuộc sở hữu bất động sản (REO) vào cuối năm 2025, gần gấp ba lần so với 177 triệu USD một năm trước đó. Các tòa nhà chung cư mà Arbor đã thu hồi qua quá trình tịch thu (foreclosure) trung bình chỉ có 45% công suất lấp đầy.

Các Khía cạnh Chủng tộc và Hàm ý Chính sách

Báo cáo lưu ý rằng người thuê nhà là người Da đen phải đối mặt với tỷ lệ bị trục xuất cao gần gấp đôi so với người thuê Da trắng, trích dẫn dữ liệu của Phòng thí nghiệm Trục xuất (Eviction Lab) cho thấy người Mỹ gốc Phi chiếm 51,1% số đơn yêu cầu trục xuất mặc dù chỉ chiếm 18,6% tổng số người thuê nhà trên toàn quốc. Báo cáo cho biết, dòng vốn đầu cơ đã tập trung vào các khu dân cư lịch sử của người Da đen và người Nâu, vốn đã từng bị "vạch đỏ" (redlining) trong một thời kỳ trước đó, tạo ra một vòng lặp phản hồi giữa sự mong manh tài chính và bất bình đẳng chủng tộc.

Steephen lập luận rằng quy định kiểm soát tiền thuê nhà phục vụ hai chức năng: phân phối lại các khoản lợi nhuận bất thường từ sự khan hiếm (scarcity windfalls) từ chủ nhà sang người thuê, và ổn định tài chính bằng cách kỷ luật tín dụng đầu cơ. Bà viết, chức năng thứ hai đã nhận được ít sự quan tâm hơn nhiều nhưng có thể có tác động lớn hơn, bởi vì nó giải quyết kiến trúc của hệ thống tài chính vốn xác định cách nhà ở được định giá, tài trợ và sở hữu.

"Các yêu cầu về vốn ngăn chặn các ngân hàng sử dụng đòn bẩy quá mức cho bảng cân đối kế toán của họ," báo cáo kết luận. "Quy định kiểm soát tiền thuê nhà ngăn chặn chủ nhà sử dụng đòn bẩy quá mức cho các tòa nhà dựa trên sự dịch chuyển cư dân mang tính đầu cơ."

Bài viết này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và không cấu thành lời khuyên đầu tư.