Key Takeaways: Thí nghiệm bán lẻ của tín dụng tư nhân đang nứt vỡ khi quỹ trị giá 31 tỷ USD giới hạn rút tiền ở mức 1,6 tỷ USD trong khi hơn 5 tỷ USD yêu cầu mua lại đổ vào, dấu hiệu mới nhất cho thấy các phương tiện bán thanh khoản đang gặp khó khăn trong việc kiềm chế làn sóng rút lui của nhà đầu tư.
Thí nghiệm bán lẻ của tín dụng tư nhân đang nứt vỡ khi một quỹ trị giá 31 tỷ USD giới hạn rút tiền ở mức 1,6 tỷ USD trong khi hơn 5 tỷ USD yêu cầu mua lại đổ vào, dấu hiệu mới nhất cho thấy các phương tiện bán thanh khoản đang gặp khó khăn trong việc kiềm chế làn sóng rút lui của nhà đầu tư.
Quỹ cho vay doanh nghiệp của Cliffwater, một sản phẩm chủ lực được các cố vấn tài sản tiếp thị mạnh mẽ tới các nhà đầu tư cá nhân trong thời kỳ bùng nổ tín dụng tư nhân 2023-2024, đã nhận được yêu cầu mua lại tổng cộng hơn 5 tỷ USD trong quý II, tương đương 17% tổng số cổ phiếu đang lưu hành. Quỹ đã giới hạn mua lại thực tế ở mức 5% tài sản ròng, tức khoảng 1,6 tỷ USD, theo một lá thư được Financial Times thu thập. Con số 17% đánh dấu mức leo thang từ 14% trong quý I, làm nổi bật áp lực dòng vốn chảy ra ngày càng sâu trên thị trường trị giá 232 tỷ USD dành cho các công ty phát triển kinh doanh phi giao dịch (non-traded BDC).
"Kế hoạch mua lại được thiết kế để cung cấp tính thanh khoản định kỳ cho các cổ đông, phù hợp với chiến lược đầu tư dài hạn và tài sản cơ sở của quỹ," Stephen Nesbitt, giám đốc điều hành của Cliffwater, cho biết trong lá thư gửi nhà đầu tư. Ông nói thêm rằng cách tiếp cận đa nhà quản lý và sự đa dạng hóa trên hơn 4.000 khoản vay doanh nghiệp của quỹ đã giúp duy trì hiệu suất, với quỹ đạt lợi nhuận 8,05% trong năm qua và 1,7% từ đầu năm đến nay.
Làn sóng mua lại không chỉ riêng Cliffwater. Apollo Global Management, Ares Management, Blackstone, BlackRock và Blue Owl đều đã áp đặt các giới hạn rút tiền tương tự đối với các quỹ tín dụng tư nhân bán thanh khoản của họ. Cơ chế này được thiết kế để ngăn chặn việc bán tài sản bắt buộc ở mức giá thấp hơn giá trị thị trường, điều có thể khóa lỗ cho các nhà đầu tư còn lại. Nhưng các giới hạn này cũng che giấu quy mô thực sự của sự lo lắng của nhà đầu tư: trong quý I, yêu cầu rút tiền trên toàn ngành đã vượt quá dòng vốn vào gần 2 tỷ USD, theo ngân hàng đầu tư RA Stanger, trong khi huy động vốn tháng 4 giảm 74% so với một năm trước đó.
Sự tháo chạy phản ánh sự hội tụ của các rủi ro luôn tiềm ẩn trong cấu trúc bán thanh khoản. Các quỹ này, cho phép mua lại hàng quý lên tới giới hạn mềm 5%, đã được tiếp thị như một giải pháp thay thế thanh khoản cho các khoản phong tỏa kéo dài nhiều năm của tín dụng tư nhân truyền thống. Nhưng các khoản vay cơ sở được giao dịch mỏng, định giá không thường xuyên và tập trung nhiều vào các lĩnh vực hiện đang bị đe dọa.
Các công ty phần mềm chiếm khoảng 21% danh mục đầu tư trung bình của các BDC, theo Citigroup. Các nhà đầu tư ngày càng lo ngại rằng trí tuệ nhân tạo có thể khiến nhiều công ty trong số này trở nên lỗi thời, trong khi lãi suất cao hơn đã làm giảm định giá trên diện rộng. Vấn đề định giá cũ — nơi giá trị khoản vay được cập nhật không thường xuyên và dựa trên các tính toán chủ quan — tạo động lực cho nhà đầu tư rút tiền ngay bây giờ trước khi các khoản lỗ tiềm ẩn được phản ánh vào giá trị tài sản ròng của quỹ.
Sức ép càng trở nên trầm trọng hơn do sự phụ thuộc của ngành vào vốn vay. Các BDC thường sử dụng đòn bẩy ở cấp quỹ trung bình chỉ dưới 90% giá trị vốn chủ sở hữu, theo Fitch Ratings, sử dụng nợ ngân hàng, nghĩa vụ cho vay thế chấp và trái phiếu không bảo đảm. Các nhà phân tích của Bank of America ước tính rằng sau ba đến bốn quý duy trì mức mua lại 5%, một số quỹ có thể đối mặt với việc bị hạ xếp hạng tín nhiệm, khiến việc tái cấp vốn cho các khoản nợ đáo hạn trở nên khó khăn hơn.
Các ngân hàng Phố Wall đã bắt đầu tăng chi phí vay đối với các quỹ tín dụng tư nhân, Reuters đưa tin vào tháng 3. Với 28% các khoản vay phần mềm do các BDC nắm giữ sẽ đáo hạn vào năm 2028, theo Citigroup, sự mất cân bằng thanh khoản giữa lời hứa mua lại hàng quý và thời hạn cho vay kéo dài nhiều năm đang ngày càng khó quản lý.
Ngành công nghiệp đang tìm kiếm các giải pháp khắc phục — định giá danh mục đầu tư thường xuyên hơn, bộ đệm tiền mặt lớn hơn, giới hạn mua lại chặt chẽ hơn — nhưng mỗi giải pháp đều đi kèm chi phí. Hạ giới hạn hàng quý xuống 2,5% hoặc chuyển tài sản sang các khoản vay hợp vốn thanh khoản cao hơn sẽ làm giảm lợi nhuận và có thể ngăn cản các nhà đầu tư mới. Hiện tại, các cánh cửa vẫn đang được giữ chặt, nhưng áp lực đang gia tăng.
Bài viết này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và không cấu thành lời khuyên đầu tư.
