Sperandeo uyarıyor: Fed'in 6,7 trilyon dolarlık bilançosu, AI piyasasının kör noktası

Federal Rezerv'in 6,7 trilyon dolarlık bilançosu, 1987 çöküşünü tahmin eden efsanevi yatırımcı Victor Sperandeo'ya göre, AI odaklı hisse senedi piyasası için faiz oranı politikasından daha büyük bir risk oluşturuyor. Piyasalar, şu anda yüzde 4,25 ila yüzde 4,5 aralığında tutulan ve Aralık ayından bu yana değişmeyen federal fon oranında Fed'in kesinti yapıp yapmayacağını takıntı haline getirmişken, Sperandeo niceliksel sıkılaştırmanın çok daha önemli bir kör nokta olduğunu savunuyor.

"Faiz indirimleri sermaye maliyetini düşürür, ancak paraya daha kolay erişimi garanti etmez," dedi Sperandeo. "Piyasa faiz oranı koluna odaklanırken likidite kolunu hafife alıyor."

Bu ayrım, Fed'in bilançosunun 2022 ortasındaki yaklaşık 9 trilyon dolarlık zirveden gerilemiş olmasına rağmen hâlâ pandemi öncesi seviyesinin iki katından fazla olan 6,7 trilyon dolar seviyesinde bulunması nedeniyle önem taşıyor. Varlık azaltımlarından en doğrudan etkilenen bileşen olan ticari bankaların elinde tuttuğu rezervler, Fed'in yükümlülüklerinin yaklaşık yüzde 45'ini, yani kabaca 3 trilyon doları oluşturuyor. Merkez bankası, her ay 60 milyar dolara kadar Hazine menkul kıymeti ve 35 milyar dolara kadar ipoteğe dayalı menkul kıymetin bilançosundan çıkmasına izin veriyor; ancak Eylül 2019'daki likidite krizinin tekrarlanmasını önlemek için 2024 yılında hızı yavaşlattı.

Yüksek katlarla işlem gören AI hisseleri için bir likidite sıkışıklığı, keskin bir yeniden değerlemeyi tetikleyebilir. AI coşkusunun desteğiyle 2023 başından bu yana iki kattan fazla artan Nasdaq 100, fed fon oranının ötesine geçen finansal koşullardaki değişimlere karşı özellikle hassas durumda. "Fed bilançosunu küçültmeye devam ederken piyasa faiz indirimi bekliyorsa, likidite ile değerleme arasındaki uyumsuzluk tehlikeli hale gelir," dedi Sperandeo.

2019 Emsali

Eylül 2019 repo krizi, bol rezervlerin ne kadar hızlı yok olabileceğini gösteriyor. O ay, kurumsal vergi ödemeleri ve büyük bir Hazine ihale uzlaşmasının birleşimi, rezervleri yaklaşık 1,6 trilyon dolardan 1,4 trilyon dolara düşürdü ve gecelik repo oranlarını yüzde 10'un üzerine itti. Fed, acil repo operasyonlarıyla müdahale etmek zorunda kaldı ve daha sonra bilanço genişlemesine yeniden başladı. Bu olay, politika yapıcılar üzerinde kalıcı bir iz bıraktı: Fed Yönetim Kurulu Üyesi Christopher Waller, GSYİH'nın yüzde 9'unun altındaki rezervlerin — mevcut seviyelerde kabaca 2,7 trilyon dolar — kritik bir eşik olduğunu söyledi. Fed'in rezervlerin bu seviyeye yaklaşmasına izin verdiği son seferde, Eylül 2019'da, S&P 500 sonraki iki haftada yüzde 3 düşerken, 2 yıllık Hazine tahvil getirisi 25 baz puan geriledi.

Warsh Dümende

Bu hafta ilk Federal Açık Piyasa Komitesi toplantısına başkanlık eden yeni Fed Başkanı Kevin Warsh, daha küçük bir bilanço arzusu sinyali verdi. 2010 yılında bir yönetim kurulu üyesiyken Warsh, niceliksel gevşemeye derinden şüpheyle yaklaşmış ve bunu orantısız şekilde büyük finansal kurumlara fayda sağlayan bir "deney" olarak nitelendirmişti. Haziran FOMC toplantısının ardından yapılması beklenen başkanlık dönemindeki ilk kamuoyu açıklaması, bilanço küçültmeyi ne kadar agresif bir şekilde sürdürmeyi planladığına dair ipuçları için yakından izlenecek.

Sorun şu ki, Fed'in iki politika aracı — fed fon oranı ve bilanço — potansiyel olarak çelişen yönlerde hareket ediyor. Enflasyonun Fed'in yüzde 2'lik hedefinin kabaca iki katı seviyesinde seyretmesiyle vadeli işlem piyasaları Haziran toplantısında faiz indirimine neredeyse hiç şans vermezken, bilanço küçülmeye devam ediyor. Bu, Sperandeo'nun tanımladığı gibi, paranın maliyetinin yüksek kaldığı, para arzının ise daha da daraldığı bir politika karışımı yaratıyor.

Bir verimlilik devrimi beklentileriyle büyük sermaye akışları çeken AI sektörü için sonuçlar doğrudan. Nvidia gibi çip üreticilerinden bulut altyapı sağlayıcılarına kadar ralliyi yönlendiren şirketlerin çoğu, büyük sermaye harcama programları için ucuz finansmana güveniyor. Faiz oranlarının işaret ettiğinden daha hızlı sıkılaşan bir likidite ortamı, finansman maliyetlerini yükseltebilir ve piyasayı yukarı taşıyan değerleme katlarını sıkıştırabilir.

Fed'in 2019 krizinden sonra kurulan Sürekli Repo Tesisi, akut likidite stresine karşı bir güvence sağlıyor. Ancak bankalar, denetim damgası korkusuyla tesisi kullanma konusunda isteksiz davranıyor. Stanford Üniversitesi'nde finans profesörü olan Darrell Duffie, tesisin etkili bir emniyet supabı olarak işlev görmesi için daha fazla reforma ihtiyacı olduğunu söyledi. O zamana kadar, bir likidite olayı riski — ve bunun yüksek değerli varlıklar üzerindeki orantısız etkisi — piyasanın en hafife alınan politika riski olmaya devam ediyor.

Bu makale yalnızca bilgilendirme amaçlıdır ve yatırım tavsiyesi niteliği taşımaz.