연준의 K자형 경제 딜레마, 정책 경로를 두 방향으로 갈라놓다

미국 경제가 소득 계층에 따라 양분되고 있다 — 그리고 연준의 전통적인 도구로는 이를 해결할 수 없다.

연방준비제도(Fed)는 미국 경제가 소득 계층을 따라 균열을 일으키면서 구조적 정책 딜레마에 직면했다. 고소득 가계는 소비를 주도하는 반면, 저소득층은 임대료와 부채 부담 아래 어려움을 겪고 있다고 BofA증권이 6월 29일 보고서를 통해 밝혔다.

"연준의 통화정책은 K자형 양극화에 부분적으로 책임이 있으며, 이를 직접적으로 해결할 수도 없다"고 BofA증권의 이코노미스트 슈루티 미슈라와 아디티야 바베는 말했다. "부유층의 재팽창(reflation)과 저소득층의 경미한 스태그플레이션 간 상충되는 신호를 고려할 때, 점진주의가 가장 신중한 접근법이다."

데이터는 이러한 격차를 여실히 보여준다. 미국 노동통계국 소비지출 데이터에 따르면, 소득 상위 10% 가계는 전체 미국 소비의 약 23%를 차지하는 반면, 하위 10%는 4%에 불과하다. 저소득 가계는 예산의 63%를 에너지, 식료품, 주거, 의료 등 필수 품목에 지출하는 반면, 상위 10%는 31%만을 필수품에 쓰고 재량 서비스 소비가 43.5%에 달한다. 이러한 구조적 격차는 이란 분쟁으로 증폭된 에너지 가격 충격이 저소득 가계에 훨씬 더 심각한 타격을 주며, 역진적 세금(regressive tax)처럼 기능한다는 것을 의미한다.

K자형 역학은 시장을 혼란에 빠뜨린 퍼즐, 즉 노동시장이 냉각되고 있음에도 불구하고 소비자 지출이 왜 탄력성을 유지하고 있는지를 설명하는 데 도움이 된다. 주식 자산 효과와 팬데믹 시기 고정금리 모기지의 혜택을 받는 고소득 가계가 전체 소비를 지배하기 때문에 전반적인 지출은 견조하게 유지되었다. 한편, 노동시장 약세는 소비 비중이 제한적인 이민자 인구에 부분적으로 집중되면서 고용 데이터와 지출 수치 간의 괴리를 더욱 확대시켰다.

연준의 긴축 사이클은 두 가지 경로를 통해 이러한 분열을 강화했다. 신용카드 금리는 연방기금금리와 함께 급등했다. 보스턴 연준의 연구에 따르면, 신용카드 APR이 1%포인트 상승할 때마다 다음 달 전체 지출이 약 9% 감소하며, 낮은 신용점수 차주의 영향은 높은 신용점수 차주에 비해 약 두 배에 달한다. 별도로, 긴축 사이클 동안 임대료 인플레이션이 급등한 반면, 낮은 고정금리 모기지에 묶여 있는 주택 소유자들은 주거 비용이 안정적으로 유지되어 저소득 임차인에게 불균형적으로 부담이 가중되었다.

현재 정책 금리는 3.50%~3.75%로, 2022년 3월 이후 누적 350bp(베이시스포인트) 인상과 2024년 및 2025년의 후속 인하를 거친 수준이다. 인플레이션은 약 4%에서 맴돌며 연준 목표치 2%의 두 배에 달하고 있으며, 6월 전망에 따르면 연방공개시장위원회(FOMC) 위원 18명 중 절반이 올해 금리 인상을 전망했다. 케빈 워시 의장은 선제적 가이던스를 축소하고 보다 데이터에 의존하는 접근 방식으로 전환했는데, 이는 피에르-올리비에 고랭샤 IMF 수석 이코노미스트가 인플레이션이 급등했을 때 경직된 가이던스가 큰 비용을 초래했다는 점에서 "전적으로 적절하다"고 평가한 변화다.

정책 조율의 난제는 매우 까다롭다. 연준이 고소득 소비가 주도하는 전체 데이터에 초점을 맞출 경우, 지나치게 긴축적인 기조를 유지해 결국 저소득 소비자 기반을 붕괴시킬 위험이 있다. 반대로 조기에 완화할 경우, 자산을 보유한 가계 사이에서 인플레이션을 재점화할 수 있다. 샌프란시스코 연준의 정책 조율 도구(Policy Calibration Tool)는 가능한 결과의 범위를 보여준다. 관세로 인한 비용 상승 시나리오에서는 인플레이션과 싸우기 위해 금리 인상을 처방하고, 불확실성으로 인한 수요 약세 시나리오에서는 금리 인하를 처방한다.

재정정책이 제공할 수 있는 완화책은 제한적이다. 미국의 재정적자는 GDP의 6%를 상회하고 있으며, 관세 환급 약 1,750억 달러, 잠재적 국방 추가 지출 약 1,000억 달러, 최근 이민 관련 세출 등이 가용 여력을 소진하고 있다. 추가 재정 부양책은 장기물 금리를 밀어 올려 정책이 보호하려는 바로 그 가계의 금융 여건을 악화시키는 동시에 수요 주도 인플레이션을 부추길 위험이 있다.

개선의 조짐도 있다. BofA의 6월 카드 데이터에 따르면 이달 상반기 고소득 가계와 저소득 가계 간 소비 격차가 좁혀지고 있으며, 은행의 연구소는 중·저소득 근로자의 세후 임금 상승률이 높아지고 있다고 보고했다. 이러한 추세가 지속된다면, 고용 증가가 레저, 접객, 건설, 제조 등 블루칼라 부문으로 확대되고 있다는 신호일 수 있다. 이는 K자형 양극화가 나타나기 이전에 관찰된 패턴이다.

차기 FOMC 회의는 워시 의장이 채택한 데이터 의존적 접근 방식이 이러한 상충되는 흐름을 헤쳐 나갈 수 있을지 시험대가 될 것이다. 시장은 분열된 위원회를 예상하고 있으며, 그 결과는 정책 계산에서 인플레이션 데이터와 노동시장 약세 중 무엇이 우선시되느냐에 달려 있다.

본 글은 정보 제공 목적으로만 작성되었으며 투자 조언을 구성하지 않습니다.