SMCX、1年で67％下落、原資産株は2％上昇——レバレッジETFの宿命

AIサーバー株を対象とする2倍の日次レバレッジETFが、12カ月間で価値の3分の2を失う一方、原資産株はほとんど動かなかった——不安定な相場環境におけるボラティリティ減衰の教科書的な事例である。

Defiance Daily Target 2X Long SMCI ETF（NASDAQ:SMCX）は6月5日に22％下落し、寄り付きの約29.95ドルから23.22ドルで引けた。同日、スーパーマイクロコンピューター（NASDAQ:SMCI）は11％下落し41.64ドルとなった。2倍の11は22——同ファンドは、その目論見書が約束する通りのパフォーマンスを1日の取引で正確に実現した。

「この商品は短期トレーディング手段であり、買い持ちするための投資手段ではありません」と、Edgenの株式市場構造アナリスト、プリヤ・メタ氏は述べた。「持続的な下落トレンドと高いボラティリティの中で、日次リセット型レバレッジは原資産が最終的に回復したとしても、保有者に対して不利に働きます」。

1年間の全体像が本当のストーリーを物語っている。1年前にSMCXを69.42ドルで購入した投資家は67％の損失を抱えている一方、SMCIは同期間で2％上昇している。この差は日次リセット型レバレッジの算術である。ファンドは日次のリターンの2倍を提供し、その後各取引セッションでリセットされる。不安定な相場では、同率の下落→上昇のシーケンスが原資産を横ばいにする一方、レバレッジファンドは穴を掘る。直近1カ月間では、SMCIは20％上昇したのに対しSMCXは32％上昇——レバレッジのラベルにもかかわらず原資産の2倍を下回っている。年初来では、SMCIは42％上昇したのに対し、SMCXはわずか2％の上昇にとどまっている。

売りの引き金となったもの

6月5日の下落は偶然ではなかった。ブロードコム（NASDAQ:AVGO）は6月3日、第3四半期のAI半導体売上高を160億ドルと見通したが、コンセンサスは172億ドルで、約7％の未達となった。同日の決算説明会で、ホック・タンCEOはグーグルがチップサプライヤーを多様化する可能性があると示唆した——これは受注台帳の再評価につながる類の発言である。ブロードコム株は木曜日に13％から15％下落した。そして金曜日には第2の材料が加わった：5月の雇用統計が予想8万人に対し17万2000人を記録し、2年債利回りは4.16％に急上昇、フィラデルフィア半導体株指数（SOX）は10.26％下落し、時価総額約1.2兆ドルが消失した。

SMCIはこの動きを主導するのではなく、増幅させた。同社株は、公開市場におけるハイパースケーラー向けAIサーバー需要の最も純粋な指標の一つであり、AI設備投資が受注台帳が示唆するほど速く成長していないことを示すガイダンスは、広範な半導体相場よりも同社株に大きな打撃を与える。これに金利懸念が加わり、総負債88億ドルと転換社債を抱える企業は急速に再評価される。

2倍の日次ファンドが自らを蝕む仕組み

SMCXはSMCI株を保有していない。スワップを保有している。同ファンドの最新の半期報告書によると、純資産の42.7％がスーパーマイクロコンピューターのトータルリターンスワップに配分されており、償還期限は2026年3月から2028年9月までにわたる。最大の単一ポジションは2026年3月10日満期の23.8％のスワップで、日次の運用の大部分を担っている。残りは担保および流動性として財務省証券と政府マネーマーケットファンドで保有されている。総経費率は1.31％である。

金曜日の22％下落を生み出したメカニズムは、1年間の損失を生み出したメカニズムと同じである。低ボラティリティの持続的な上昇トレンドでは、日次リセットは見事に複利効果を発揮する。下落トレンドでは、逆方向に複利効果が働く。不安定な相場では、じわじわと損失が蓄積される——なぜなら、原資産における同率の下落→上昇のシーケンスは原資産を横ばいにする一方、2倍ファンドは穴を掘るからである。目論見書にそう書いてある。株主報告書にもそう書いてある。数学は、営業マンが友好的であっても容赦ない。

SMCIに関する長期的な懸念は、割り当て（アロケーション）に集中している。2026年度第3四半期の売上高は102億4000万ドルで、前年同期比122.7％増となったが、コンセンサス124億5000万ドルを18％下回った。SMCIの売上高は、NVIDIAのBlackwell GPUの限られた割り当てを確保し、それを完全なシステムに組み込んで再販することに依存している。タンCEOが示唆したようにハイパースケーラーがチップサプライヤーを多様化する場合、SMCIの受注台帳を通じて流れるNVIDIAシリコンの金額は、AIコンピューティング全体のうちより小さなシェアとなる。

SMCXにとっての懸念は、より狭い範囲に絞られる。同ファンドは、どんな日でもその目論見書通りの動きを正確に行う。SMCIが10％上昇すれば、SMCXは約20％上昇する——スワップに組み込まれた毎日の借入コストと1.31％の経費率を差し引いた後で。SMCIがAIキャペックスに関するストーリーの再検証を受けながら6カ月間横ばいで推移すれば、SMCXは原資産が横ばいで終わっても損失を出す。この商品は方向性のある短期トレーディング手段である。数日以上保有することは、方向性と低い実現ボラティリティの両方に賭けることになる。今のところSMCIには、そのどちらも味方していない。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではありません。