WTI80ドルの和平合意はハト派FRBを生まず、BofAが警告

バンク・オブ・アメリカは、市場が歓迎する米イラン和平合意が、逆説的に最もタカ派的な金融政策環境を生み出す可能性があると警告している。

利下げ期待で债券市場を急騰させた米イラン和平合意は、全く逆の結果をもたらす可能性がある。バンク・オブ・アメリカは、原油が1バレル80〜90ドルで安定すれば、FRBを2022年の引き締めサイクル以来最もタカ派的な政策スタンスに固定しかねないと警告する。

「市場のハト派的解釈は、この合意がインフレのテールリスクと景気後退懸念の両方を同時に除去し、FRBによりクリーンなインフレ問題を残すという点を見落としている」とBofAのストラテジストはリサーチレポートで指摘した。

WTI原油先物は和平合意を受けて下落している。米国とイランは敵対行為を終了させる合意に達し、金曜日に調印式を予定していると報じられている。この合意には、世界の石油取引の約21％を扱うチョークポイントであるホルムズ海峡の再開保証が含まれており、3カ月に及ぶ紛争中に原油を100ドル以上に押し上げた最悪の供給途絶シナリオを排除するものだ。

FRBにとって、その計算は市場が想定するよりも微妙である。BofAのフレームワークは、WTI価格を中央銀行の二重的使命にマッピングする。低水準では経済の弱体化と雇用喪失が支配的なリスクとなり、80ドルを超えるとインフレが拘束条件となる。持続的なWTI平均80〜100ドルは、利上げを最も合理的な政策経路にする、と同行は述べている。このシナリオは、現在スワップ市場に織り込まれている約75ベーシスポイントの利下げを覆すことになる。

和平合意は、2つの相反するリスクを同時に除去する。紛争は原油に10〜15ドルのリスクプレミアムを注入し、コアPCEインフレを数 tenths パーセンテージポイント押し上げる恐れがあった。同時に、エネルギーショックは企業投資と消費者信頼感に重しとなり始めており、アトランタ連銀のGDPNowは第2四半期の活動減速を捉えていた。両方を排除することで、この合意はFRBに、2％目標を20〜30ベーシスポイント上回るインフレが、利下げを正当化する経済の弱体化を伴わないというシナリオを突きつけることになる。

FRBが同様の構成に直面したのは、フェデラルファンド金利が40年ぶりの速さで上昇し、原油が90ドル以上で取引されていた2022年後半であった。中央銀行は最終的に12カ月で425ベーシスポイントの利上げを実施した。今日の状況は異なる——フェデラルファンド金利はすでに5.25〜5.50％にあり、2023年7月以来その水準を維持している——しかしBofAが示す方向性の論理はその時期を反映している。すなわち、需要を破壊せずにインフレを押し上げる水準で原油が持続する場合、バイアスは引き締め方向にシフトする。

市場は地政学的シグナルを誤読している

和平合意に対する初期の市場反応は、より単純なシナリオに従った。米国債は上昇し、10年利回りを押し下げ、金利先物は年末までの利下げ確率の上昇を織り込んだ。この動きは、原油安が直接的にインフレ低下、ひいてはより緩和的な政策につながると想定している。BofAが主張するように、この動きが見落としているのは、同じ原油安が経済活動への主要な逆風も除去するため、FRBが全く利下げをする必要がないかもしれないということだ。

新興国市場にとっても、その stakes は同様に高い。フィリピン中央銀行（BSP）は、FRBの6月16〜17日の連邦公開市場委員会（FOMC）会合の2日後の6月18日に会合を開き、持続的なインフレを抑えるために25ベーシスポイントの利上げをコンセンサスと予想している。よりタカ派的なFRB——近く利下げなし、あるいは利上げの可能性すら示唆する——は、たとえ国内インフレが落ち着いても、BSPの後の緩和余地を制約することになる。フィリピン証券取引所指数は6,000付近のベースを目標としており、この水準は安定した金利見通しに依存している。

一方、日銀は和平合意に関係なく利上げ軌道を変更する可能性は低いと、元中央銀行エコノミストは述べており、地政学的シフトが主要経済国間に divergent な政策経路を生み出すことを強調している。

80〜90ドルの危険ゾーン

BofAの中心シナリオ——WTIが80〜90ドルのレンジで安定する——は、同行が金融政策にとって最もタカ派的な結果と呼ぶものである。これらの水準では、コアPCEへの波及効果は、インフレをFRBの目標を数ベーシスポイント上回る水準に維持するのに十分だが、中央銀行に利下げを強いる需要破壊を引き起こすほどではない。結果として、FRBは緩和を余儀なくされることも、インフレに対する勝利を宣言できるほど確信を持つこともない状態となる。

新たに就任したFRB議長ケビン・ワーシュは、6月のFOMC会合で最初の主要な政策テストに直面する。ワーシュ氏は金利を据え置く傾向にあるように見えるが、BofAの分析は、原油価格が80〜90ドルのバンドに落ち着き、インフレデータが協調的でない場合、よりタカ派的な理事会に過半数を握られるリスクがあることを示唆している。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。