寧泉資産がAI株80%暴落を警告、上半期にETFから1兆元流出

寧泉資産の2026年上半期謝罪文から明らかになったのは、5000億元規模のファンドマネージャーが市場の最大の勝ち組銘柄に逆張りし、それらの価値が80%失われる可能性があると警告していることだ。

5000億元の資産を運用する中国のプライベートエクイティ企業・寧泉資産（Ningquan Asset）は、AI銘柄を回避したことが原因で2026年上半期に過去最深の損失を計上したとして投資家に謝罪した。この間、日次売買代金は2兆7400億元に達していた。

「AIテーマは超巨大なバブルと化しており、多くの人気銘柄は80％～90％以上下落する可能性が高い」と、寧泉資産は今週公表した株主向け半年報で述べた。同社の運用資産は500億元超である。

この警告は、A株市場の歴史の中でも最も偏った強気相場の只中で出された。上半期の1日平均売買代金は2兆7400億元に急増、2025年通期の1兆7300億元から拡大したが、5526銘柄のリターン中央値はマイナス15.4％だった。半導体と光モジュール銘柄はほぼ倍増した一方、伝統的な強気相場の先行指標とされる申万証券指数は7.8％下落した。

この乖離は、期間中に機関投資家によるETF償還が推定1兆元規模に上ったことを反映しているとみられる。2024年に1000億ユニット超を保有していた華泰柏瑞滬深300ETFは、200億ユニットを下回る水準にまで縮小した。寧泉資産の悲観的なAI予測が的中すれば、過熱セクターの調整がバリュー株への急激なローテーションを引き起こす可能性がある。しかし、上昇相場が続けば、同ファンドはより深刻な償還圧力に直面することになる。

市場を二分した二つの力

この乖離をもたらしたのは、市場予想を上回る二つの変数だと寧泉資産は説明した。第一に、機関投資家による大規模な売り越しである。上半期に主要機関によるETF償還が推定1兆元に達し、市場全体の指数から流動性を吸い上げた。第二に、米国発の強力なAI主導の技術サイクルである。米スマート半導体指数は上半期に120％急騰、フィラデルフィア半導体指数（SOX）は101％上昇、グローバル半導体指数は110％上昇した。4月以降、A株の半導体銘柄は米国株とほぼ連動する動きを見せ、関連株は約2倍に上昇した。

集中度は極端で、通常はディフェンシブな柱とされるCSI配当指数は6月だけで12％下落した。これは強気相場では事実上前代未聞の下落幅である。配当指数の崩落は、AI関連トレードに資金が集中し、他の全セクターを犠牲にしている実態を如実に示している。

なぜ寧泉資産は上昇相場に乗らなかったのか

寧泉資産のポートフォリオは二つの領域に集中している。一つは、通信、家電、電力、金融、化学、不動産サービスにわたる低バリュエーション・高配当企業。もう一つは、不動産開発、建材、太陽電池製造などの深刻に落ち込んだ循環セクターである。

同社は「このテーマの熱狂度を著しく過小評価していた」と認めつつも、AIインフラ株を追わないという判断を擁護した。AI需要の恩恵を受ける製造企業はビジネスモデルが脆弱で、長期的な堀（モート）も疑わしく、成長を持続するには継続的な設備投資が必要だと主張する。「たった一度の大規模な需要主導型の好況期だけで、バリュエーションと時価総額がこれほど高騰するとは、どうしても計算が合わなかった」と述べた。

寧泉資産は別ルートでAIに関与し、2022年から2024年にかけて割安なバリュエーションでインターネット大手を買い付けていた。その論理は、これらの企業が計算能力、AI技術、アプリケーションの優位性、安定したキャッシュフローを兼ね備え、長期の設備投資を支えられるというものだった。しかし、タイミングが外れた。これらの銘柄は2025年上半期の「DeepSeekショック」局面では好調だったが、その後は弱含んでいる。「中国のインターネット大手は、米国の同業他社より時価総額がはるかに小さいにもかかわらず、まったく逆方向に動いている——これは本当に不可解だ」と寧泉資産は記している。

滞留する資金問題

市場の構造的な分断は、より深い問題も映し出している。2020～2021年の強気相場で滞留した資金である。ピーク時のバリュエーションで消費財や新エネルギー株を買った投資家は未だに含み損を抱えており、半導体に資金を回すことも、市場に新たな流動性を提供することもできない。これが、2026年の強気相場で個人投資家の参加が限定的であり、銀行預金からの大規模な資金シフトも起きていない理由を説明している。

消費財株を保有する投資家にも独自の論理がある。貴州茅台（Kweichow Moutai）は株価収益率（PER）約18倍、山西汾酒は約12倍、伊利集団（Yili）は約13倍で取引されており、強気相場の基準では歴史的な低水準のバリュエーションである。彼らは、いまだ到来していないスタイル・ローテーションを待ち続けている。

この膠着状態は、多くのA株投資家の運用方法を変えた。中国のファンダメンタルズを分析する代わりに、フィラデルフィア半導体指数（SOX）をA株の半導体・光モジュール銘柄の主要なトレーディングシグナルとして扱う投資家が増えている。SOXが上がれば買い、下がれば売る。この変化は、ファンダメンタルズが米国のテクノロジー・ナラティブに従属する市場の実態を反映している。

寧泉資産の逆張りベットは、今、決定的な試練に直面している。同社の予測通りAIバブルが崩壊すれば、バリュー重視のポートフォリオは劇的な回復を見せることができる。一方、テクノロジー株の上昇がさらに拡大すれば、待ちきれない投資家による償却が加速する可能性もある。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。